一、DISCO：全球半導(dǎo)體切磨拋設(shè)備材料巨頭
（一）專注半導(dǎo)體切割、研磨、拋光八十余載，產(chǎn)品布局完善
日本迪思科株式會社（DISCO Corporation）成立于 1937 年，是一家專注于“Kiru（切）、 Kezuru（磨）、Migaku（拋）”技術(shù)的全球知名半導(dǎo)體設(shè)備廠商。公司產(chǎn)品矩陣以切、磨、 拋為縱深，設(shè)備和工具橫向擴(kuò)張，產(chǎn)品主要包括：1）半導(dǎo)體設(shè)備：切割機(jī)、研磨機(jī)、拋 光機(jī)及其他用于半導(dǎo)體加工后道切割和研磨的設(shè)備；2）精密加工工具：切割刀片、研削 /拋光磨輪等。公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于半導(dǎo)體精密加工及玻璃、陶瓷等硬脆材料的切割、研 磨和拋光。
專注切磨拋技術(shù)八十余載，從材料延伸至設(shè)備。成立之初公司主要從事切割刀片和研磨 砂輪業(yè)務(wù)，隨著下游對精度要求的提高公司產(chǎn)品不斷向超薄化發(fā)展。1968 年 DISCO 推 出厚度 40μm 的 MICRO-CUT 切割輪，但由于當(dāng)時的設(shè)備即便在定制情況下也無法完全 利用 DISCO 的超薄砂輪，公司開始自行生產(chǎn)設(shè)備。1970 年 DISCO 發(fā)布 DAS/DAD 切割 機(jī)，并在 1978 年研發(fā)出世界首臺全自動切割機(jī)，在此后的 20 多年間 DISCO 不斷擴(kuò)充切 割機(jī)、研磨機(jī)品類，于 2001 年推出世界首臺干式拋光機(jī)和拋光輪，完成了切割、研磨、 拋光環(huán)節(jié)設(shè)備和工具立體式布局。此后公司不斷推出新型激光切割技術(shù)、8 英寸晶圓加 工設(shè)備等，憑借產(chǎn)品在精度、性能和穩(wěn)定性上的優(yōu)勢，DISCO 已成為全球半導(dǎo)體設(shè)備巨 頭，與下游各大半導(dǎo)體廠商建立了廣泛的合作關(guān)系。
（二）盈利能力優(yōu)異，財務(wù)風(fēng)格穩(wěn)健
營收多年穩(wěn)健增長，下行周期韌性十足。下游半導(dǎo)體設(shè)備、材料需求旺盛，公司多年?duì)I 收穩(wěn)健增長，2017 財年-2021 財年公司營收從 1673.6 億日元增長至 2537.8 億日元，4 年 復(fù)合增速達(dá) 11.0%。21Q3 以來全球半導(dǎo)體需求放緩，行業(yè)周期下行，公司季度營收同比 增速有所下滑，但截至最新財季 FY22Q3 公司實(shí)現(xiàn)收入 658.4 億日元，同比增長 2.57%， 韌性十足。
歸母凈利潤同步增長，盈利能力優(yōu)異。公司歸母凈利潤與收入保持同步增長，由 2017 財 年的 371.7 億日元增長至 2021 財年的 662.1 億日元，4 年 CAGR 15.5%。公司盈利能力優(yōu) 異，2017~2021 年凈利率水平從 2017 年的 22.2%穩(wěn)步提升到 2021 財年的 26.1%，毛利率 方面公司 FY2020Q1 以來毛利率保持在 55%以上，F(xiàn)Y2022Q2~3 毛利率高達(dá) 65.5%。
按產(chǎn)品拆分，F(xiàn)Y2022 Q1~3 來自精密加工設(shè)備、精密加工工具、維修和其他業(yè)務(wù)的收入 分別占比約 62%、24%、9%及 6%。精密加工設(shè)備中，切割機(jī)、研磨/拋光機(jī)分別占公司 整體收入 39%和 19%。切割機(jī)中刀片切割機(jī)占比約 60%，激光切割機(jī)收入占比約 40%； 研磨/拋光機(jī)中 DGP 系列通過實(shí)現(xiàn)研磨、拋光一體化生產(chǎn)效率更高，占比 57.6%。
按下游分類，公司切割機(jī)及研磨機(jī)主要應(yīng)用于半導(dǎo)體加工領(lǐng)域，來自半導(dǎo)體的收入占比 分別為 93%、98%。切割機(jī)下游應(yīng)用中占比最高的為 IC，達(dá) 51%，光學(xué)半導(dǎo)體及封裝切 割分別占比 11%、7%。研磨機(jī)下游應(yīng)用中占比最高的為 IC 領(lǐng)域，占比 51%，其次為光 學(xué)半導(dǎo)體，占比 32%。非半導(dǎo)體應(yīng)用主要為 SAW 濾波器及其他電子元件等。
資本開支回落，經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況良好。FY2018-2020 公司分別對三家工廠中的兩家設(shè) 備和工具工廠進(jìn)行了擴(kuò)建，并在 FY2021 投資 280 億日元設(shè)立了 Haneda 研發(fā)中心，資本 開支大幅增加。FY2018-2021 公司營收保持高速增長同時盈利能力持續(xù)上升，經(jīng)營現(xiàn)金 流由 273 億日元增長至 837 億日元，為公司擴(kuò)產(chǎn)與新建項(xiàng)目提供了良好的現(xiàn)金支撐。
二、DISCO 是半導(dǎo)體劃片/減薄設(shè)備全球龍頭
（一）精密加工設(shè)備產(chǎn)品介紹
DISCO 是全球領(lǐng)先的半導(dǎo)體制造設(shè)備廠商，專注于晶圓減薄、拋光和切割領(lǐng)域。其業(yè)務(wù) 模式是將 Kiru（切）、Kezuru（削）、Migaku（磨）三大核心技術(shù)整合為系統(tǒng)解決方案進(jìn) 行銷售，依靠設(shè)備+材料+售后服務(wù)的組合拳，公司得以在半導(dǎo)體劃片/減薄設(shè)備市場取得 數(shù)十年來的絕對領(lǐng)先地位。公司官網(wǎng)在售的 54 款設(shè)備可分為劃片和減薄兩大類別：
劃片設(shè)備（39 款）：切割機(jī)（Dicing Saws）、激光切割機(jī)（Laser Saws）、芯片分割機(jī) （Die Separator）、水刀切割機(jī)（Water Jet Saw）
減薄設(shè)備（15 款）：研磨機(jī)（Grinders）、拋光機(jī)（Polishers）、研磨拋光一體機(jī) （Grinder/Polisher）、表面平坦機(jī)（Surface Planer）、晶圓貼膜機(jī)（Tape Mounter）
DISCO 的大部分產(chǎn)品已被廣泛應(yīng)用于半導(dǎo)體芯片制造工序，涉及硅片制造、晶圓制造（前 道）和封裝測試（后道）各環(huán)節(jié)：
硅片制造環(huán)節(jié)：DISCO 研磨機(jī)用于減薄從硅錠切割的晶圓，隨著半導(dǎo)體芯片變得更 薄且功能更高，減薄過程中的平面度精度變得越來越重要。
晶圓制造環(huán)節(jié)：DISCO 表面平坦機(jī)是通過金剛石刨刀進(jìn)行刨削加工，實(shí)現(xiàn)對延展性 材料（Au、Cu、焊錫等），樹脂（光刻膠，聚酰亞胺等），以及其他復(fù)合材料的高精 度平坦化，可替代 CMP 的部分工序，提高生產(chǎn)效率及降低成本。
封裝測試（后道）——背面減薄環(huán)節(jié)：DISCO 背面研磨機(jī)用于晶圓的背面研磨以使 其變薄，同時保護(hù)正面的電路；損壞的層可以通過拋光去除以提高減薄晶片的強(qiáng)度， 在此過程中 DISCO 拋光機(jī)則可大顯身手。而晶圓貼膜機(jī)是為了處理 12 寸超薄晶圓， 特意與背面研磨機(jī)組成聯(lián)機(jī)系統(tǒng)的晶圓貼膜機(jī)，針對研磨薄化后的晶圓，可安全可 靠地實(shí)施從粘貼切割膠膜到框架上，再到剝離表面保護(hù)膠膜為止的一系列工序，是 一項(xiàng)實(shí)現(xiàn)高良率薄型化技術(shù)的專用設(shè)備。
封裝測試（后道）——晶圓切割環(huán)節(jié)：DISCO 切割機(jī)用于將晶圓切割成一顆顆獨(dú)立 的裸片（die），隨著芯片尺寸的持續(xù)微縮和性能的不斷攀升，芯片的結(jié)構(gòu)越來越復(fù) 雜，芯片間的有效空間日益縮小，切割難度逐步提升，這對于精密切割晶圓的劃片 設(shè)備的技術(shù)要求越來越高，除了傳統(tǒng)的刀片切割之外，近年來業(yè)內(nèi)使用激光切割技 術(shù)的比例大有上升趨勢，DISCO 在此擁有充足且領(lǐng)先的布局。在芯片封裝在樹脂中 后，DISCO 芯片分割機(jī)也用于將其切割成一顆顆獨(dú)立的芯片（chip）。
（二）設(shè)備晶圓加工精密設(shè)備市場的王者
根據(jù) SEMI 數(shù)據(jù)，2021 年全球封裝設(shè)備市場規(guī)模約 70 億美元，占全球半導(dǎo)體設(shè)備市場比 例為 6.8%。劃片機(jī)在封裝設(shè)備市場份額約為 28%，2021 年全球劃片機(jī)市場份額約 20 億 美元。而根據(jù) Marketresearch 數(shù)據(jù)，2021 年全球晶圓減薄設(shè)備市場規(guī)模約 6.14 億美元。 綜上，2021 年全球半導(dǎo)體晶圓劃片切割/減薄設(shè)備市場合計約 26 億美元。 DISCO 和東京精密兩家日本企業(yè)高度壟斷市場。2021 年 DISCO 實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 2538 億日 元，約 21 億美元，公司 2022 財年第一季度財務(wù)報告中公布 2021 年各季度業(yè)務(wù)占比，其 中精密加工設(shè)備平均占公司營收比重約 56%，DISCO 壟斷全球近半數(shù)的劃片機(jī)和減薄機(jī) 市場，擁有絕對話語權(quán)，其次是東京精密。國內(nèi)市場劃片設(shè)備份額領(lǐng)域，ADT 公司所占 份額不足 5%，其余絕大部分市場份額均被 DISCO 和東京精密所占據(jù)。
（三）DISCO 高精密加工設(shè)備優(yōu)勢
1、高精準(zhǔn)度技術(shù)優(yōu)勢，抬高市場進(jìn)入壁壘
DISCO 的設(shè)備精準(zhǔn)度非常高。切割材料的精度高達(dá)微米級，相當(dāng)于將人的頭發(fā)橫向切割 35次。而減薄設(shè)備可以將晶圓的背面研磨至5μm厚度，約為日常復(fù)印機(jī)紙張厚度的1/20， 加工過后材料即呈現(xiàn)半透明狀，公司設(shè)備亦可將直徑為 30 cm 的晶圓的厚度變化控制在 1.5 μm 以內(nèi)，這大大提高了材料的抗斷裂性。在過去 10 年中，DISCO 平均將其收入的 10% 用于研發(fā)，以保持其技術(shù)優(yōu)勢。
2、解決方案導(dǎo)向與需求定制化，增強(qiáng)客戶粘性
DISCO 的工程師會進(jìn)行試切，并為客戶確定設(shè)備、耗材和加工方法的最佳組合。尋求最 優(yōu)應(yīng)用解決方案主要是通過客戶提供的工件（加工材料）經(jīng)行試切（加工測試），根據(jù)要 求的生產(chǎn)率、安裝空間、預(yù)算等選擇設(shè)備，并在考慮工件材料、要求質(zhì)量等因素的情況 下選擇精密加工工具，經(jīng)行試切。通過試切，從加工工具轉(zhuǎn)速、加工工作臺運(yùn)轉(zhuǎn)速度、 切削進(jìn)水量和冷卻去除加工顆粒的溫度、供水角度等眾多項(xiàng)目中選擇最符合客戶要求的 加工條件，工件固定材料和方法等。細(xì)微的環(huán)境差異，例如工件狀況、累計加工晶圓片 數(shù)、設(shè)備安裝情況等，都可能影響加工結(jié)果，因此無論是在客戶考慮新購買 DISCO 設(shè) 備還是在老產(chǎn)品的效率提升時，都會經(jīng)行試切。如果現(xiàn)有產(chǎn)品難以達(dá)到預(yù)期效果，將通 過制作原型加工工具和/或零件來經(jīng)行試切，即產(chǎn)生定制化需求。近年來，由于器件結(jié)構(gòu) 復(fù)雜、die stacking 超薄化等因素，對加工的要求越來越高。因此，這種建立在提供最優(yōu) 解決方案和滿足定制化需求的配套服務(wù)加強(qiáng)了 DISCO 與客戶的粘性。
3、深耕利基市場穩(wěn)中有進(jìn)，提升耗材實(shí)力降低業(yè)績波動
根據(jù) SEMI 和 Marketresearch 數(shù)據(jù)計算，DISCO 所從事的半導(dǎo)體劃片切割/減薄設(shè)備市場 規(guī)模不足 30 億美金，占全球半導(dǎo)體設(shè)備市場比例不足 3%。當(dāng)我們將市場數(shù)據(jù)與 DISCO 的高市占率進(jìn)行比較時，很明顯公司處于利基市場，這帶來兩個優(yōu)勢：首先，它限制了 大玩家進(jìn)入該領(lǐng)域的潛在回報；其次，減少了來自客戶方面的價格壓力，利潤率得以保 障（公司銷售凈利率保持在 20%左右）。在半導(dǎo)體制造過程中不精確的切割、研磨或拋光 極有可能會損壞晶圓和芯片，考慮到不劃算的風(fēng)險收益比，使得下游客戶不會貿(mào)然在這 一低價值量環(huán)節(jié)更換供應(yīng)商。 DISCO 超過一半的收入來自精密設(shè)備的銷售，這實(shí)際上反映了下游半導(dǎo)體制造客戶的資 本支出。多年來半導(dǎo)體行業(yè)的資本支出一直呈現(xiàn)周期性波動，這也導(dǎo)致了公司設(shè)備銷售 的起伏，而近年來，隨著耗材業(yè)務(wù)（精密加工工具和維修業(yè)務(wù)）比重的不斷提升，一定 程度上平衡了公司的業(yè)績波動。
（四）技術(shù)儲備豐富，引領(lǐng)未來發(fā)展方向
1、劃片機(jī)——激光切割設(shè)備領(lǐng)軍者
劃片機(jī)按照加工方式的不同可分為冷加工的砂輪劃片機(jī)和熱加工的激光劃片機(jī)。激光劃 片機(jī)主要分為激光燒蝕加工和隱形切割兩種，DISCO 第一臺激光切割設(shè)備于 2002 年發(fā) 布，在這一領(lǐng)域亦有深度布局。 激光燒蝕加工是通過在極短的時間內(nèi)將激光能量集中在微小的區(qū)域，從而使固體升華、 蒸發(fā)的加工方法。特征是：1）低熱損傷加工；2）屬于沖擊和負(fù)荷都很小的非接觸加工； 3）還可以處理加工難度高的硬質(zhì)工件；4）寬度在 10 μm 以下的狹窄切割道也能加工。 在燒蝕加工中，通過調(diào)整激光加工的深度，可以實(shí)現(xiàn)“開槽”、“全切割”和“劃片”3 種加工，分別適用于 Low-k 膜/氮化鋁/氧化鋁陶瓷、硅/砷化鎵和藍(lán)寶石等材料 隱形切割是將激光聚光于工件內(nèi)部，在工件內(nèi)部形成改質(zhì)層，通過擴(kuò)展膠膜等方法將工 件分割成芯片的切割方法。優(yōu)點(diǎn)是由于工件內(nèi)部改質(zhì)，因此可以抑制加工屑的產(chǎn)生。適 用于抗污垢性能差的工件；適用于抗負(fù)荷能力差的工件（MEMS 等），且采用干式加工工 藝，無需清洗；可以減小切割道寬度，因此有助于減小芯片間隔。
開發(fā)激光切割的目的在于處理高性能半導(dǎo)體，其與刀片切割設(shè)備并未形成競爭，是一種 場景互補(bǔ)的良性發(fā)展關(guān)系，隨著近年來高性能半導(dǎo)體市場持續(xù)高景氣，激光切割設(shè)備銷 售增速更高，其占刀片切割比例已提升至 35%~40%，DISCO 作為行業(yè)領(lǐng)軍者深度受益。
2、減薄設(shè)備——獨(dú)到的 TAIKO 工藝
公司獨(dú)創(chuàng)的 TAIKO 工藝，與以往的背面研削不同，在對晶圓進(jìn)行研削時，將保留晶圓外 圍邊緣部分（約 3 mm 左右），只對圓內(nèi)進(jìn)行研削薄型化的技術(shù)。
“TAIKO 工藝”的優(yōu)點(diǎn)：
通過在晶片外圍留邊：減少晶片翹曲、提高晶片強(qiáng)度，使得晶片使用更方便、薄型 化后的通孔插裝/配置接線頭等加工更便捷。
不使用硬基體等類似構(gòu)造而用一體構(gòu)造的優(yōu)點(diǎn)：晶片薄型化后需要高溫工序(鍍金屬等)時，沒有脫氣現(xiàn)象發(fā)生；因?yàn)槭且惑w構(gòu)造，形狀單一，可降低顆粒帶入現(xiàn)象。
不在外圍區(qū)域負(fù)重的優(yōu)點(diǎn)：研削外圍區(qū)域有梯狀的晶片更方便；崩角現(xiàn)象為零。
3、SiC 材料加工——全流程的降本提效
碳化硅單晶具有優(yōu)異的熱、電性能，在高溫、高頻、大功率、抗輻射集成電子器件領(lǐng)域 有著廣泛的應(yīng)用前景。碳化硅硬度高、脆性大、化學(xué)性質(zhì)穩(wěn)定，傳統(tǒng)加工方法不完全適 用因此在加工過程中會出現(xiàn)效率降低、成本增加的現(xiàn)象。DISCO 創(chuàng)造性地采用 KABRA 技術(shù)、4 軸磨削和干法拋光、超聲波切割和隱形切割，分別在碳化硅片制造、器件減薄、 切割環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)了顯著的優(yōu)化效果。 碳化硅片制造：2016 年，DISCO 研發(fā)出新型碳化硅晶錠激光切片技術(shù)（KABRA），顯著 縮短加工用時，將單片 6 寸 SiC 晶圓的切割時間由 3.1 小時大幅縮短至 10 分鐘，單位 材料損耗降低 56%，晶圓產(chǎn)量提升 1.4 倍。同時新技術(shù)可抑制晶圓起伏，無需研磨操作。
碳化器件減?。禾蓟钄嗔秧g性較低，在薄化過程中易開裂，導(dǎo)致碳化硅晶片的減薄非 常困難。DISCO 通過 4 軸磨削提高生產(chǎn)率，通過干法拋光提高質(zhì)量。
碳化器件切割：超聲波切割提高處理速度和質(zhì)量、減少韌性材料的毛刺；隱形切割無需 清洗，且有助于減小芯片間隔。
三、金剛石工具廣泛應(yīng)用于半導(dǎo)體切磨拋，八十余載構(gòu)筑 DISCO 龍頭地位
（一）金剛石工具為半導(dǎo)體加工關(guān)鍵耗材，DISCO 為行業(yè)龍頭
金剛石工具廣泛應(yīng)用于半導(dǎo)體各加工環(huán)節(jié)。金剛石工具是指以金剛石及其聚晶復(fù)合物為 磨削單元,借助于結(jié)合劑或其它輔助材料制成的具有一定形狀、性能和用途的制品，廣泛 應(yīng)用于半導(dǎo)體、陶瓷、玻璃等硬脆材料的磨削、切割、拋光加工。半導(dǎo)體加工領(lǐng)域常見 的金剛石工具有研磨/減薄砂輪、切割刀片、CMP 鉆石碟、電鍍金剛線等。
在半導(dǎo)體的前道加工工序中，金剛石工具用途包括：（1）切割：包括晶棒截斷與切片。 電鍍金剛石帶鋸或內(nèi)圓切割片均可用于晶棒截斷，但內(nèi)圓或外圓切割效率低、材料損失 率大、加工質(zhì)量低，故目前多采用金剛石帶鋸來切割晶棒。晶棒切片的方法主要包括內(nèi) 圓切割和線切割，線切割相較內(nèi)圓切割具有效率高、切割直徑大及鋸痕損失小等優(yōu)點(diǎn)， 目前硅基半導(dǎo)體主要使用磨料線鋸切割加工方式。（2）研磨與拋光：包括晶棒滾圓、晶 圓片表面研磨、晶圓片邊沿倒角與磨邊，不同的研磨區(qū)域所需的研磨砂輪形狀和厚度等 參數(shù)不同。
在半導(dǎo)體的后道加工工序中，金剛石工具主要用于 CMP 修整器、背面減薄及劃片。
CMP 是半導(dǎo)體硅片表面加工的關(guān)鍵技術(shù)之一，CMP-Disk（鉆石碟）是 CMP 過程重要 耗材。CMP（化學(xué)機(jī)械拋光）是半導(dǎo)體先進(jìn)制程中的關(guān)鍵技術(shù)，伴隨制程節(jié)點(diǎn)不斷突破 已成為 0.35μm 及以下制程不可或缺的平坦化工藝，關(guān)乎著后續(xù)工藝良率。CMP 采用機(jī) 械摩擦和化學(xué)腐蝕相結(jié)合的工藝，與普通的機(jī)械拋光相比，具有加工成本低、方法簡單、 良率高、可同時兼顧全局和局部平坦化等特點(diǎn)。拋光墊表面的溝槽起著分布拋光液和排 除廢液的作用，拋光墊的表面粗糙度和平整度直接影響著 CMP 結(jié)果。拋光墊在 CMP 過 程中易老化、表面溝槽易堵塞，從而使拋光墊失去拋光的作用。此時需要 CMP-Disk 修 整拋光墊的表面，使拋光墊始終保持良好的拋光性能，修整器起著去除拋光墊溝槽內(nèi)廢 液、提高拋光墊表面粗糙度和改善拋光墊平面度的作用，因此 CMP-Disk 的性能直接影 響晶圓表面全局平坦化的效果。
劃片刀是封裝環(huán)節(jié)重要材料。切割晶圓主要有激光切割及機(jī)械切割（劃片刀切割）兩種 方法，由于（1）激光切割不能使用大功率以免產(chǎn)生熱影響區(qū)（HAZ）破壞芯片；（2）激 光切割設(shè)備非常昂貴（通常在 100 萬美元/臺以上）；（3）激光切割不能做到一次切透（因 為 HAZ 問題），因而第二次切割還是用劃片刀來最終完成，故劃片刀在較長期內(nèi)仍將是 主流切割方式。劃片刀一般由合成樹脂、銅、錫、鎳等作為結(jié)合劑與人造金剛石結(jié)合而 成，主要分為帶輪轂型（硬刀）及不帶輪轂整體型（軟刀）兩大類，適用于加工不同類型材質(zhì)的芯片及半導(dǎo)體相關(guān)材料。
劃片刀和減薄砂輪是半導(dǎo)體晶圓加工所用的主要金剛石工具。根據(jù)軒闖等的論文《半導(dǎo) 體加工用金剛石工具現(xiàn)狀》，國內(nèi)半導(dǎo)體用金剛石工具市場中減薄砂輪、劃片刀分別占比 26.5%、55.0%。 國內(nèi)半導(dǎo)體金剛石工具市場規(guī)模約 30 億元。根據(jù)上海新陽公告，2018 年國內(nèi)晶圓劃片 刀年需求量為 600-800 萬片。根據(jù) IC insights 及 Knometa Research，2018-2021 年中國大 陸晶圓產(chǎn)能復(fù)合增速約 9.6%，因晶圓劃片刀屬消耗品，假設(shè)晶圓劃片刀需求量復(fù)合增速 與同期中國大陸的晶圓產(chǎn)能復(fù)合增速保持一致，計算得 2021 年我國晶圓劃片刀年需求量 為 864-1152 萬片，取中值為 1008 萬片；按每片 160 元計算，2021 年國內(nèi)晶圓劃片刀的 市場規(guī)模約為 16 億元；根據(jù)劃片刀在國內(nèi)半導(dǎo)體用金剛石工具的占比為 55%，得到 2021 年國內(nèi)半導(dǎo)體用金剛石工具的市場規(guī)模約 29.3 億元，減薄砂輪的市場規(guī)模約為 7.8 億元。
根據(jù) QYResearch 數(shù)據(jù)，2020 年全球 CMP 拋光墊修整器的市場規(guī)模約 15 億元，預(yù)計 2026 年將達(dá)到 18 億元，年復(fù)合增長率 3.1%。其中中國臺灣地區(qū)是 CMP 修整器最大市場，占 比約 22%，接下來依次為韓國、中國大陸、日本，分別占比 21%、15%和 14%。
劃片刀、減薄砂輪市場 DISCO 一枝獨(dú)秀。目前國際巨頭占據(jù)了劃片刀、減薄砂輪市場 的絕對份額，根據(jù)《半導(dǎo)體加工用金剛石工具現(xiàn)狀》，中國約 90%的半導(dǎo)體加工用劃片刀 和減薄砂輪來自進(jìn)口，高端半導(dǎo)體加工企業(yè)所用金剛石工具基本上被國外產(chǎn)品壟斷。國 外半導(dǎo)體用金剛石工具廠商主要包括日本 DISCO、日本旭金剛石、東京精密、韓國二和 (EHWA)及美國 UKAM 等，其中 DISCO 產(chǎn)品性能更為領(lǐng)先，在晶圓劃片刀和減薄砂輪市 場具有絕對份額。2021 財年 DISCO 來自中國大陸地區(qū)的收入為 49 億元，假設(shè)其中耗材 的占比與公司總體業(yè)務(wù)中耗材的占比 23%一致，則 2021 年 DISCO 在中國大陸的劃片刀 和減薄砂輪營收約 11 億元，在中國大陸 23.8 億元的市場中占比 47%。
我國對超硬材料的研究起步較晚，在部分領(lǐng)域的國產(chǎn)金剛石工具性能已達(dá)到進(jìn)口水平， 如晶棒剪裁、晶棒滾圓、晶圓倒角與開槽以及晶片研磨工藝中的金剛石工具已能自給。 但由于晶圓減薄及劃片技術(shù)要求更高，國內(nèi)減薄砂輪與劃片刀產(chǎn)品與國外差距較大。減 薄砂輪方面，中國砂輪企業(yè)股份有限公司（中國臺灣）、鄭州三磨所、三超新材等均有布 局；劃片刀方面近幾年鄭州三磨所、上海新陽、三超新材已有相關(guān)產(chǎn)品量產(chǎn)；CMP-Disk 產(chǎn)品布局廠商較少，主要為三超新材。
（二）半導(dǎo)體切磨拋材料精度要求高，DISCO 八十余載立體式布局構(gòu)筑龍頭地位
Disco 從 1937 年成立之初即從事半導(dǎo)體切磨拋材料，經(jīng)過八十多年深耕，公司在切磨拋 材料上憑借深厚產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)、完善產(chǎn)品矩陣、設(shè)備+材料協(xié)同布局、全民創(chuàng)業(yè)企業(yè)文化構(gòu)筑 行業(yè)龍頭地位。
1、產(chǎn)品布局完善
劃片加工要求高，DISCO 產(chǎn)品矩陣全、精度高主導(dǎo)劃片刀市場。半導(dǎo)體材料具有硬度大、 脆性高、斷裂韌性低的特點(diǎn)，劃片中若出現(xiàn)崩裂問題，將使芯片報廢；此外晶圓劃片還 要求刀片具有切縫小、蛇形小及加工質(zhì)量穩(wěn)定等特點(diǎn)。DISCO 針對不同的加工條件、加 工質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)對劃片刀金剛石粒度、金剛石密度（集中度）、結(jié)合劑強(qiáng)度等參數(shù)進(jìn)行多樣化， 并針對難切割材料、高速、深切、倒角切割等特殊加工條件研發(fā)解決方案，形成了完善 豐富的產(chǎn)品組合，被加工材料覆蓋完善。由于產(chǎn)品精度高、加工質(zhì)量穩(wěn)定、加工效率高， DISCO 目前占據(jù)全球劃片刀市場主要份額。
立體式布局減薄砂輪。晶圓背面減薄后會產(chǎn)生應(yīng)力和翹曲，如果應(yīng)力過大將延伸到正面 的組件區(qū)域，由背面減薄所產(chǎn)生的應(yīng)力和變形會影響后續(xù)工藝的良率；因此通常在背面 減薄后進(jìn)行拋光、濕式\干式刻蝕或退火消除損傷層，這會使成本或工藝時間增加。DISCO 具有豐富的研磨輪產(chǎn)品，其中 GF01、Poligrind/UltraPoligrind 等系列通過使用特殊結(jié)合劑 或超細(xì)磨粒，減小了減薄產(chǎn)生的應(yīng)力，簡化后續(xù)的消除損傷工藝。此外 DISCO 研發(fā)了不 需要使用研磨劑的干式拋光輪使后續(xù)拋光工藝更為簡便。
2、設(shè)備+材料協(xié)同優(yōu)勢
設(shè)備+材料協(xié)同布局。除金剛石工具自身的性能和質(zhì)量外，高質(zhì)量的金剛石工具精密加工 還需要設(shè)備、工藝等的相互協(xié)調(diào)配合。以晶圓劃片刀為例，刀片固定在劃片機(jī)主軸上并 以非常高的速度旋轉(zhuǎn)，轉(zhuǎn)速通常在每分鐘 10000 至 60000 轉(zhuǎn)。主軸轉(zhuǎn)速是影響切割效果、 晶圓崩邊發(fā)生率、刀片壽命的重要因素，因此在切割時必須對被切割材料、刀片規(guī)格、 設(shè)備主軸轉(zhuǎn)速、加工質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行平衡選擇。DISCO 的精密加工設(shè)備品類豐富并處于市 場主導(dǎo)地位，這有助于其快速準(zhǔn)確地針對客戶設(shè)備和加工條件供應(yīng)加工耗材，同時獲取 積累客戶生產(chǎn)中設(shè)備與耗材運(yùn)行數(shù)據(jù)進(jìn)行產(chǎn)品優(yōu)化及升級，并以最快的速度把握耗材發(fā)展趨勢。
3、優(yōu)異企業(yè)文化
企業(yè)文化獨(dú)特，“全員創(chuàng)業(yè)體制”激發(fā)經(jīng)營創(chuàng)新活力。2003 年 DISCO 開始在部門間實(shí)行 一種特別的管理會計制度“Will 會計”，“Will”類似于公司內(nèi)部的虛擬貨幣，用于衡量 日常工作中無法量化的工作績效的價值和投入成本，如銷售部門需在客戶取消產(chǎn)品訂單 時向制造部門支付 Will 罰款。部門間的 Will 制度有助于各部門進(jìn)行詳細(xì)的損益管理，同 時優(yōu)化總體利潤。2011 年 DISCO 將該制度擴(kuò)展到員工個人層面，員工可以自由選擇自己 的工作，Will 價值則反映了一項(xiàng)工作在員工看來具有的必要性和重要性；同時員工可以 使用 Will 對新項(xiàng)目進(jìn)行投資集資，員工的個人 will 值將會與約 10%的半年度獎金掛鉤。 通過建立 Will 制度，DISCO 有效減少了不必要的工作，強(qiáng)化了員工的成本意識，同時為 員工提供了主動創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)創(chuàng)造收益的空間，使歷史悠久和規(guī)模龐大的公司保持活力。
4、積極擴(kuò)產(chǎn)應(yīng)對需求增長
積極擴(kuò)產(chǎn)應(yīng)對需求增長。DISCO 目前擁有三家生產(chǎn)工廠，其中兩家位于日本廣島縣吳市， 生產(chǎn)設(shè)備和工具，另一家位于長野縣茅野市，主要生產(chǎn)設(shè)備。受益于下游需求旺盛，DISCO 現(xiàn)有三家工廠持續(xù)處于滿載運(yùn)行狀態(tài)。因新能源車、功率半導(dǎo)體需求旺盛，2023 年 1 月 DISCO 表示擬將現(xiàn)有的切割/研磨工具、設(shè)備的產(chǎn)能提高約四成，計劃投資約 400 億日元 于 2025 年在茅野市工廠附近建設(shè)一座新工廠，其產(chǎn)能為茅野工廠的 2 倍。本次擴(kuò)產(chǎn)體現(xiàn) 了公司對中長期內(nèi)半導(dǎo)體需求的信心，有助于公司保持全球領(lǐng)先地位。
（三）投資分析
1、三超新材：半導(dǎo)體材料裝備&光伏金剛線新銳進(jìn)入新一輪成長期
金剛石超硬材料平臺型公司，立體式布局光伏&半導(dǎo)體業(yè)務(wù)。公司自 1999 年成立以來專 注于金剛石超硬材料研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，產(chǎn)品包括金剛線、金剛石砂輪類產(chǎn)品等。公司 經(jīng)過 20 多年發(fā)展形成了光伏+半導(dǎo)體雙輪驅(qū)動格局：光伏領(lǐng)域公司 2011 年即開始小批量 銷售電鍍金剛線，是國內(nèi)第一批實(shí)現(xiàn)金剛線國產(chǎn)替代的廠家；半導(dǎo)體領(lǐng)域公司圍繞金剛 石超硬材料在半導(dǎo)體上的應(yīng)用布局了砂輪（倒角砂輪/背面減薄砂輪）、劃片刀（樹脂軟 刀/金屬軟刀/電鍍軟刀/硬刀）、CMP-Disk 等產(chǎn)品線，同時引入外部團(tuán)隊(duì)加強(qiáng)在半導(dǎo)體切、 磨、拋設(shè)備上布局。
圍繞切、磨、拋工藝，內(nèi)生豐富半導(dǎo)體減薄耗材，外延布局半導(dǎo)體減薄設(shè)備。公司 2015 年開始布局半導(dǎo)體切磨拋耗材，目前已突破背面減薄砂輪/倒角砂輪/軟刀/硬刀/CMP-Disk 等耗材，幾條主要產(chǎn)品線在日月光、長電、華天、華海清科、中芯晶元等主要客戶逐步 驗(yàn)證和起量，國產(chǎn)化進(jìn)度位居國內(nèi)前列。半導(dǎo)體設(shè)備方面，公司通過引進(jìn)外部團(tuán)隊(duì)、成 立南京三芯加快布局，根據(jù)公司調(diào)研公告 2023 年上半年硅棒開方磨倒一體機(jī)、硅片倒角 機(jī)、背面減薄機(jī)三款樣機(jī)將陸續(xù)推出。 光伏金剛線需求旺盛疊加公司產(chǎn)能擴(kuò)充進(jìn)入快速成長期，鎢絲線有望彎道超車。公司自 主設(shè)計金剛線加工產(chǎn)線（委外加工），提升生產(chǎn)效率和質(zhì)量，構(gòu)筑技術(shù)壁壘；客戶方面公 司深度綁定宇澤、晶澳、協(xié)鑫，并導(dǎo)入高景、時創(chuàng)等客戶，金剛線供不應(yīng)求。應(yīng)對旺盛 需求公司積極擴(kuò)產(chǎn)，22 年光伏用細(xì)線產(chǎn)能約 100 萬 Km/月，預(yù)計 23 年 3 月新增 150 萬 Km/月產(chǎn)能，至 23 年底公司產(chǎn)能有望達(dá)到 400 萬 Km/月。此外，公司在鎢絲金剛線布局 較好，在新賽道有望實(shí)現(xiàn)彎道超車。
董事長擬全額認(rèn)購定增彰顯對公司發(fā)展的信心。公司擬實(shí)施“年產(chǎn) 4100 萬公里超細(xì)金剛 石線鋸生產(chǎn)項(xiàng)目（一期）”，募集資金不超 1.2 億元，達(dá)產(chǎn)后將形成年產(chǎn) 1800 萬公里硅切片線產(chǎn)能，預(yù)計具有良好的經(jīng)濟(jì)效益。董事長鄒余耀擬以現(xiàn)金方式全額認(rèn)購定增，彰顯 對公司發(fā)展信心。
2、國機(jī)精工：半導(dǎo)體超硬材料工具國內(nèi)領(lǐng)先，培育鉆石打開新成長曲線
背靠國機(jī)集團(tuán)，軸研所+三磨所雙輪驅(qū)動。公司成立于 2001 年，隸屬于世界 500 強(qiáng)中國 機(jī)械工業(yè)集團(tuán)有限公司（國機(jī)集團(tuán)），是其精工業(yè)務(wù)的拓展平臺、精工人才的聚合平臺和 精工品牌的承載平臺。公司核心業(yè)務(wù)包括：1）軸承業(yè)務(wù)：運(yùn)營主體為軸研所，主要產(chǎn)品 包括以航天軸承為代表的特種軸承和精密機(jī)床軸承等民品軸承。軸研所是我國軸承行業(yè) 唯一的綜合性研究開發(fā)機(jī)構(gòu)，聚焦于軸承行業(yè)高、中端產(chǎn)品，以綜合技術(shù)實(shí)力強(qiáng)而知名， 其航天領(lǐng)域特種軸承處于國內(nèi)壟斷地位。2）磨料磨具業(yè)務(wù)：運(yùn)營主體為鄭州三磨所，聚 焦于超硬材料制品、行業(yè)專用生產(chǎn)和檢測設(shè)備儀器的生產(chǎn)、研發(fā)和銷售。三磨所成立于 1958 年，曾研發(fā)出中國第一顆人造金剛石和立方氮化硼，并開發(fā)了一系列填補(bǔ)國內(nèi)空白 的超硬材料制品、行業(yè)專用生產(chǎn)和檢測設(shè)備儀器，是中國超硬材料行業(yè)的引領(lǐng)者、推動 者。
半導(dǎo)體超硬材料工具優(yōu)勢顯著，國產(chǎn)替代需求驅(qū)動成長可期。公司用于半導(dǎo)體領(lǐng)域的超 硬材料制品主要包括半導(dǎo)體封裝用超薄切割砂輪和劃片刀、晶圓切割用劃片刀、磨多晶 硅和單晶硅砂輪等，應(yīng)用材料涵蓋半導(dǎo)體硅晶圓、化合物半導(dǎo)體晶圓（GaAs、GaP 等）、 第三代半導(dǎo)體碳化硅等。在芯片加工領(lǐng)域，公司產(chǎn)品對標(biāo)國外公司同類產(chǎn)品并與之競爭。 公司生產(chǎn)的劃片刀具有精度高、壽命長、強(qiáng)度高等特點(diǎn)，減薄砂輪可替代進(jìn)口產(chǎn)品，在 日本、德國、美國、韓國及國產(chǎn)磨床上穩(wěn)定使用，砂輪磨削性能優(yōu)越，性價比高。憑借 在產(chǎn)品性能上的優(yōu)勢及優(yōu)于國外公司的服務(wù)和交貨期，三磨所半導(dǎo)體加工工具已進(jìn)入華 天科技、長電科技、通富微電、日月光、賽意法等知名封測廠商供應(yīng)鏈。近年來中國大 陸半導(dǎo)體的封測產(chǎn)能不斷擴(kuò)張，切割機(jī)、刀片等關(guān)鍵設(shè)備與耗材類產(chǎn)品需求客戶對國產(chǎn) 化的自主可控提出了更高的要求，公司半導(dǎo)體劃片刀/研磨砂輪產(chǎn)品成長可期。
培育鉆石及相關(guān)設(shè)備貢獻(xiàn)全新利潤增長點(diǎn)。大單晶金剛石在培育鉆石、散熱材料、污水 處理電極、光學(xué)窗口片、半導(dǎo)體材料等方面具有潛在廣闊的應(yīng)用前景，國內(nèi)在其核心生 產(chǎn)技術(shù) MPCVD 關(guān)鍵裝備的自主開發(fā)、沉積面積、金剛石尺寸、缺陷密度、熱性能等重 要性能指標(biāo)上與國外仍存在較大的差距。公司于2016年8月立項(xiàng)實(shí)施新型高功率MPCVD 法大單晶金剛石項(xiàng)目，截至目前已建成年產(chǎn)30萬片MPCVD法大單晶金剛石生產(chǎn)線。2022 年 12 月，公司擬通過定向增發(fā)募集 1.98 億元新增自制 MPCVD 設(shè)備建設(shè)寶石級大單晶 金剛石生產(chǎn)線和第三代半導(dǎo)體功率器件超高導(dǎo)熱金剛石材料生產(chǎn)線各一條，將成為國內(nèi) 領(lǐng)先的 MPCVD 法大單晶金剛石材料科研生產(chǎn)基地，同時公司生產(chǎn)目前培育鉆石主要方 法高溫高壓法設(shè)備六面頂壓機(jī)，并計劃在 2022 年實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能翻倍。目前培育鉆石行業(yè)處于 供不應(yīng)求狀態(tài)，與培育鉆石相關(guān)的設(shè)備和培育鉆石已成為公司新的利潤增長點(diǎn)。
3、光力科技：半導(dǎo)體劃片設(shè)備國內(nèi)領(lǐng)軍者，內(nèi)生外延破局海外壟斷
三次海外并購整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，戰(zhàn)略布局半導(dǎo)體劃片裝備領(lǐng)域。公司是全球排名第三中國 第一的半導(dǎo)體切割劃片設(shè)備企業(yè)，同時也是全球行業(yè)內(nèi)僅有的兩家既能提供切割劃片量 產(chǎn)設(shè)備、核心零部件——空氣主軸、又有刀片等耗材的企業(yè)之一。公司上市后把握國際 并購的戰(zhàn)略機(jī)遇期，通過對世界領(lǐng)先半導(dǎo)體設(shè)備及高端零部件企業(yè) LP、LPB、ADT 的收 購，奠定了公司在半導(dǎo)體后道封測裝備領(lǐng)域強(qiáng)大的競爭和領(lǐng)先優(yōu)勢，并用數(shù)年時間，對 技術(shù)引進(jìn)、消化吸收和再創(chuàng)造，實(shí)現(xiàn)了高端半導(dǎo)體劃片切割設(shè)備的國產(chǎn)替代。目前公司 已投放市場的國產(chǎn)化產(chǎn)品主要有全自動雙軸晶圓切割劃片機(jī)-8230、半自動雙軸晶圓切割劃片機(jī)-6230、半自動單軸切割劃片機(jī)-6110、全自動 UV 解膠機(jī)、自動切割貼膜機(jī)、半自 動晶圓清洗機(jī)等半導(dǎo)體封裝設(shè)備和輔助設(shè)備，這些具有國際水準(zhǔn)的半導(dǎo)體設(shè)備廣泛應(yīng)用 于硅基集成電路和功率半導(dǎo)體器件、碳化硅、MiniLED、氮化鎵、砷化鎵、藍(lán)寶石、陶 瓷、水晶、石英、玻璃等許多電子元器件材料的劃切加工工藝中，其中半自動單軸切割 劃片機(jī)-6110 是面向第三代半導(dǎo)體材料的高端切割設(shè)備。
具備強(qiáng)大全球競爭實(shí)力，為國產(chǎn)替代奠定堅實(shí)基礎(chǔ)。公司全資子公司英國 LP 公司擁有 50 多年的技術(shù)和行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，在加工超薄和超厚半導(dǎo)體器件領(lǐng)域具有全球領(lǐng)先優(yōu)勢；LPB 公司產(chǎn)品高性能高精密空氣靜壓主軸、空氣動壓主軸、空氣導(dǎo)軌、旋轉(zhuǎn)工作臺、精密線 性導(dǎo)軌和驅(qū)動器技術(shù)一直處于業(yè)界領(lǐng)先地位。公司控股子公司 ADT 公司已有多年的半 導(dǎo)體劃片機(jī)等設(shè)備制造與運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，ADT 公司的軟刀在業(yè)界處于領(lǐng)先地位，在半導(dǎo)體切 割精度方面處于行業(yè)領(lǐng)先水平，其自主研發(fā)的劃片設(shè)備最關(guān)鍵的精密控制系統(tǒng)可以對步 進(jìn)電機(jī)實(shí)現(xiàn)低至 0.1 微米的控制精度。ADT 公司具備按照客戶需求提供定制的刀片和 微調(diào)特性的工程資源，能夠?yàn)榭蛻籼峁┝可矶ㄖ频恼w切割解決方案。通過收購兩個英 國半導(dǎo)體公司和以色列 ADT 公司，使得光力科技在半導(dǎo)體后道封測裝備領(lǐng)域擁有 LP、 LPB 及 ADT 多年積累的技術(shù)及經(jīng)驗(yàn)，卡位優(yōu)勢突出，在此領(lǐng)域具有強(qiáng)大的競爭優(yōu)勢， 為國產(chǎn)替代奠定了堅實(shí)的技術(shù)基礎(chǔ)。
自主研發(fā)能力卓絕，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手加速突破。位于中國鄭州的全資子公司光力瑞弘是公司半 導(dǎo)體領(lǐng)域業(yè)務(wù)的實(shí)施主體，是公司半導(dǎo)體業(yè)務(wù)板塊在中國的研發(fā)中心、生產(chǎn)制造中心， 全力推進(jìn)技術(shù)引進(jìn)和國產(chǎn)化。公司高度重視研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率常年高于 10%，短短 幾年時間開發(fā)了 8230、6230、6110 等一系列國產(chǎn)切割劃片機(jī)，其中 8230 作為一款行業(yè) 主流的 12 英寸全自動雙軸切割劃片機(jī)性能處于國際一流水平，已經(jīng)進(jìn)入頭部封測企業(yè) 并形成批量銷售，成功實(shí)現(xiàn)了高端切割劃片設(shè)備的國產(chǎn)替代。同時鄭州研發(fā)團(tuán)隊(duì)亦與以 色列團(tuán)隊(duì)一道共同研發(fā)新的激光切割機(jī)，公司劃片機(jī)產(chǎn)品線日趨完善。鄭州航空港區(qū)的 新生產(chǎn)基地占地 178 畝，建成后將成為公司半導(dǎo)體方面的全球研發(fā)、生產(chǎn)、技術(shù)服務(wù)中 心，將為封測行業(yè)最為集中的中國和東南亞地區(qū)提供一流的產(chǎn)品與服務(wù)。
